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雷石投资王宇:新经济环境里,政府与市场的关系,如何定位?
2019-01
     2018年12月5-7日,清科集团、投资界在北京举办第十八届中国股权投资年度论坛。论坛携手行业知名学者与重磅嘉宾,秉承传统,革故鼎新,解析政策趋势、聚焦投资策略、探索价值发现、前瞻市场未来。
     会议上,雷石投资创始合伙人、CEO王宇做了主题为《溯本归源》的演讲。
     以下为王宇的演讲精华,整理如下:
     今天跟大家分享的主题是在政府和市场多变的环境下,政府和市场相互之间的定位问题。
     (一)大股东质押爆仓,去杠杆战略意义何在?
     我们看到上市公司的困境,它们以自己的资产做抵押,用资产负债率跟银行做债权融资,用现金流还本付息。这种情况出现在上市公司大股东层面,用持有的上市公司的股票做质押,找银行融资,当股市下跌,上市公司业绩也下跌,两个不利的因素加在一起的时候,就出现了爆仓。
     我认为,借钱的时候就应该考虑怎么还本付息,同时考虑到极端情况下处理现金流的问题,是每个借款人天经地义的事。所以当上市公司的大股东用金融资产找银行借款的时候,他的抵押就是一种价格波动性非常强的金融产品。所以,中央在一年以前开始启动去杠杆的动作,这事明显是对的,因为杠杆已经很多了。这一轮中国经济的困难跟2008年美国开始的全球金融危机和经济危机不是一个级别,如果是这一轮经济困境,造成了这么多上市公司大股东爆仓,很重要的原因是杠杆率超了。很多大股东只想过借新还旧,没有想过还本付息的问题。
     如果动用纳税人和政府的钱去帮助那些由于杠杆加得过度,最后产生了爆仓的人,那才是问题。
     不到一个月前,我跟几个银行的朋友聊天,他们说其实现在可以放贷款的钱还是挺多的,关键是贷款主体的资产负债表。银行放贷,十个项目里一个出了问题,剩下的就都白干了,所以从商业模式来说,对中小企业的融资支持原本就不该放在银行身上,我对这个观点深表赞同。银行就应该解决中型企业以及中型以上企业债权融资的问题,中小企业融资市场发力的主体原本就应该是股权投资行业。
     (二)政府与市场如何定位?
     说了这么多,那政府和市场到底是什么关系?     

     如果这个坐标轴的最左端标成零,是一个政府完全不干预市场,自发运作的百分之百的市场行为。往右标到极限100,是一个完全由政府控制的,没有市场和民间因素的经济体,中间50的位置大概是一半一半。其实美国大概是在50和0之间,美国的位置也并非是一成不变的。大萧条以前,美国政府是一个相当弱势的政府,美国政府对经济干预程度极低,所以接近0的位置。二战期间向右滑得很厉害,绝大部分的消耗品都由政府主导生产。现在美国大概是0-50的区间平衡的波动。目前美国政府对经济的干预程度相当高了。
     中国在改革开放40年来,正从非常接近右边的位置向左滑动。在政府和市场之间的定位关系方面,在过去40年,从100分的位置向50分左右滑动。
     考虑市场和政府之间的定位,张维迎先生经常会说如果市场得到更多的解放会怎么样,但是我认为这件事情是建立在一定的前提条件上。中国过去改革开放40年成功的经验,始终是在政府主导下,是在50-100之间在找平衡。我们讨论政府和市场谁多一点,在50-100分之间来讨论这个问题,是讨论这个问题的基础。
     但是如果过了中间点,跟过去40年中国取得的举世瞩目的成就和经验相比,会出现完全新的情况,这种新的情况到底给中国经济带来的益处多,还是不确定的因素多,我无从判断。
     所以从谨慎一点的角度来说,我更愿意看到中国政府和市场继续在50-100分之间找平衡,其中政府和市场各自划清各自的边界。
     (三)政府应当起到“去伪存真”的作用
     当政府对经济体的干预变得过多,市场也会出现一些不正常的情况,不仅仅是政府,比如独角兽,到底什么是独角兽?作为一个做了20多年投资的人,我也只敢说大概只知道一个基本的概念。但当“独角兽”作为一个可以优先上市的指标,难免市场也会心生妄念。小米是不错的企业,找到了自己相当好的位置,建立了比较强的竞争能力。我对这家的公司看法是不错的,直到上市以前有人来找我,说王宇,小米上市目前的报价估值1000亿,我手里有一点股票,600亿卖给你,我说60亿美金我可能接,我估计他上市之后是70、80亿美金,运气好突破100亿美金的估值也是有可能的。但是由于各种因素的催化,导致了小米的估值出现了跟基础面不一样的情况。小米在香港上市以前,曾经有一个国际上的大行出过一个报告,说小米的业务一端是硬件,利润率不足5%,一端是互联网,硬件和互联网之间在某一个点上寻找一个估值,由于硬件产生的毛利远远大于互联网的毛利,所以某种程度上是偏向于一个硬件估值公司,我是比较同意这个看法的。
     但是有人谈到估值的时候,认为小米既做硬件又做互联网,市盈率应该是硬件的市盈率乘以互联网的市盈率。小米总体利润率不够5%,我认为一个正常的公司发展的逻辑是,虽然硬件毛利率没有这么高,但是我们会继续加大投入,提高毛利率高的产品和服务的销售收入在整个销售收入中的占比,然后让这个公司整个估值水平向上提。
     (四)溯本归源:规矩做事,脚踏实地才能让经济变得更好
     今年可以说是多事之秋,政府与市场都在寻找合适的定位。市场不光是听政府怎么说,更重要的是要看政府怎么做,如果政府能够在主导市场的角色下,给市场腾出应有的空间,能够提供持续稳定的政策输出,而在市场里面的人,能够不心生妄念,规规矩矩地做事,算好自己的生意和现金流,不要老想着用明天的故事来忽悠今天的投资人,而要今天脚踏实地做好今天的事情,为明天做铺垫,做准备,我觉得一两年之后就会看到中国的经济变得更好,中国的民营企业也会变得更好。谢谢!




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